根据富时 / 灰度加密行业指数系列的数据，2025 年第一季度加密货币市场出现回调，同时科技股和其他风险资产也表现不佳。
一季度，比特币网络活动指标总体健康。相比之下，随着Solana上的Meme币交易放缓，智能合约平台的使用量有所下降。在我们划分的五大加密行业板块中，区块链应用占据了三个；该季度这些板块合计产生了超过20亿美元的收入。
我们更新了Grayscale Research前20大资产榜单。这份前20大榜单涵盖了多个加密行业板块的多元化资产，我们认为这些资产在接下来的季度中具有较高的潜力。本季度的新资产包括Maple（SYRUP）、Geodnet（GEOD）和Story Protocol（IP）。我们前 20 大榜单中的所有资产价格波动性都很高，应被视为高风险资产。
目前，整个数字资产行业（不包括非同质化代币）的代币数量已超过 4000 万种。为了全面跟踪这一领域，灰度研究根据底层软件的实际使用情况，将市场划分为五个不同的加密行业板块（见图表 1）。投资者可以通过我们与富时 / 罗素合作开发的加密行业指数系列，来监测每个细分市场的表现。截至我们最近一次的指数重新调整，加密行业框架现在涵盖了 227 种不同的资产，总市值达 2.6 万亿美元，约占加密货币总市值预估的 85%-90%。
图表 1：加密行业板块将数字资产分为五个细分市场
2025年一季度，加密货币估值全面下降，与此同时，科技股以及总体而言的风险资产估值也在下降（图表2）。我们覆盖整个行业的、按市值加权的加密货币行业价格指数在本季度（截至3月21日星期五）下跌了18% 。比特币以及加密货币领域中“货币”板块的其他一些组成部分跌幅较小，甚至价格有所上涨（例如瑞波币）。本季度表现最差的细分市场是“消费与文化”板块，主要原因是狗狗币和其他Meme币的价格下跌。
图表2：2025年一季度加密货币估值下降
2025年一季度，比特币网络活动的各项指标总体表现良好（有关加密货币行业基本面指标的总结，请见下文图表6）。例如，余额大于或等于1美元的地址数量——一种衡量“长期持有者（hodler）”需求的粗略指标——达到了4800万个的新高。相比之下，每月活跃的链上用户数量与上一季度大致持平，为1100万。这两个指标之间日益扩大的差异表明，近期对比特币的需求很可能来自将其视为“价值储存手段”而非“交易媒介”的用户（图表3）。2025年一季度，比特币的哈希率增至近每秒800 EH/s，这意味着全球500万至600万台比特币矿机组成的网络每秒大约尝试800京次（10的18次方）来求解工作量证明算法。
图表3：比特币“长期持有者”数量稳步增长
2025年初，加密货币领域中智能合约平台的基本面指标普遍下降，这在很大程度上是由于Solana区块链上的Meme币交易活动回落所致。尽管Meme币并不宣称能提供现实世界的实用功能，并且对投资者来说可能伴随着极高的风险，但对Meme币交易的兴趣或许为Solana生态系统引入了新用户。根据Token Terminal的数据，Solana的月活跃用户数量在2024年第四季度末达到了1.4亿，2025年第一季度平均每月接近9000万（图表4）。即便Meme币交易有所放缓，Solana在2025年第一季度仍产生了约3.9亿美元的手续费，这几乎占到了智能合约平台预计总手续费的一半。
图表4：Solana月活跃用户数量峰值达到约1.4亿
灰度（Grayscale）的加密货币行业框架将与应用相关的加密资产分为三类：金融类、消费与文化类以及公用事业与服务类。这些细分市场涵盖了链上经济活动的所有组成部分，包括面向用户的应用程序、相关的应用基础设施（例如预言机和跨链桥）以及专用区块链。因此，这一类别具有高度的多样性，我们认为，针对这些资产，最好是参照专注于特定用例的细分同类资产群体来进行评估。话虽如此，对于我们三个应用层加密货币行业类别中的资产子集，我们估计其手续费总计约为26亿美元，这意味着与2024年第一季度相比增长了99%（图表5）。
图表5：季度手续费超过20亿美元的区块链应用程序
图表6展示了数字资产市场细分领域的一些关键基本面统计数据。总体而言，这些指标显示出与一年前相比的稳健增长，但在过去一个季度的变化情况则更为复杂，有升有降。
图表6：季度手续费超过20亿美元的区块链应用程序
每个季度，灰度研究团队都会分析数百种数字资产，以便为富时/灰度加密货币行业系列指数的再平衡过程提供参考。经过这一流程，Grayscale Research会生成一份加密货币行业领域内的前20强资产名单。这份前20强名单代表了加密货币行业中一系列多样化的资产，在我们看来，这些资产在接下来的季度中具有很高的潜力（图表7）。我们的评估方法综合考虑了一系列因素，包括网络增长与采用情况、即将出现的催化因素、基本面的可持续性、代币估值、代币供应通胀率以及潜在的尾部风险。
在过去的一个季度里，区块链应用层（而非基础设施层）上出现的新兴资产案例让灰度研究机构感到备受鼓舞。本季度，我们重点关注那些反映区块链技术在现实世界中非投机性应用的代币，这些应用可分为三类：现实世界资产（RWA）的代币化、去中心化物理基础设施（DePIN）以及知识产权（IP）。
1、Maple（SYRUP）：Maple协议是一个去中心化金融（DeFi）协议，主要通过其两个核心平台——Maple机构平台（面向合格投资者）和Syrup.fi平台（面向原生DeFi用户），专注于机构借贷业务。该协议的总锁仓价值（TVL）已增长至超过6亿美元，并且在过去30天的年化网络费用收入达到了2000万美元。Maple协议的目标是在2025年通过与其他DeFi协议（如Pendle）的集成，将Syrup.fi平台的总锁仓价值提升至20亿美元。它还试图通过与传统金融机构建立合作关系，使Maple机构平台成为机构贷款领域值得信赖的发起方。
2、Geodnet（GEOD）：Geodnet是一个去中心化物理基础设施网络（DePIN）项目，专注于收集实时定位数据。作为全球最大的实时动态定位（RTK）提供商，地理网络能够提供精度高达1厘米的地理空间数据，为农民等用户提供经济实惠的解决方案。未来，Geodnet可能会为自动驾驶汽车和机器人技术提供极具吸引力的价值主张。该网络已扩展到130个国家，部署了超过14000台设备，并且在过去30天的年化网络费用收入已超过300万美元（同比增长约500%）。值得注意的是，与市值排名前20的许多其他资产相比，Geodnet（GEOD）的市值较低，上币的交易所范围也较窄。因此，它可以被认为是风险较高的资产。
3、Story（IP）：Story 协议正尝试将价值 70 万亿美元的知识产权（IP）市场进行通证化。在人工智能时代，专有知识产权正被用于训练人工智能模型，这引发了版权侵权的指控以及大规模诉讼，例如《纽约时报》诉 OpenAI 一案。通过将知识产权上链，Story 协议能够让公司在其知识产权被用于人工智能模型训练时实现货币化，同时也允许任何个人对知识产权进行投资、交易并从中获得版税收益。Story 协议已经将贾斯汀·比伯（Justin Bieber）和防弹少年团（BTS）的歌曲上链，并且在 2 月推出了其专注于知识产权的区块链和通证。
我们认为，像上述列举的这三个新兴的非投机性用例所取得的进展，反映出加密行业走向成熟的积极迹象。
图表 7：我们更新后的前 20 名现在包括 SYRUP、GEOD 和 IP 。
除了上述提到的新主题外，我们对前几个季度的主题依然充满期待，比如以太坊扩容解决方案、区块链与AI发展的结合，以及去中心化金融（DeFi）和质押解决方案。这些主题分别由重新进入前 20 名的协议所代表，例如 Optimism、Bittensor 和 Lido DAO。
本季度，我们将以下项目调出了前20名：Akash、Arweave和Jupiter。Grayscale Research仍然认为这些项目各自具有价值，并且它们仍是加密生态系统的重要组成部分。然而，我们认为经过修订的前20名单可能会在未来一个季度提供更具吸引力的风险调整后收益。
投资加密资产类别存在风险，其中一些风险是加密资产类别所特有的，包括智能合约漏洞和监管的不确定性。此外，我们前 20 名中的所有资产波动性都很高，应被视为高风险资产，因此并不适合所有投资者。鉴于加密资产类别的风险，任何对数字资产的投资都应在投资组合的背景下进行考量，并充分考虑投资者的财务目标。
指数定义：富时/灰度加密行业指数（FTSE/Grayscale Crypto Sectors，CSMI）衡量在全球主要交易所上市的数字资产的价格回报率。富时灰度智能合约平台加密行业指数（FTSE Grayscale Smart Contract Platforms Crypto Sector Index ）旨在衡量作为基础平台的加密资产的表现，自动执行的合约正是在这些平台上开发和部署的。富时灰度实用工具与服务加密行业指数（FTSE Grayscale Utilities and Services Crypto Sector Index）旨在衡量那些旨在提供实用的企业级应用程序和功能的加密资产的表现。富时灰度消费与文化加密行业指数（FTSE Grayscale Consumer and Culture Crypto Sector Index）旨在衡量支持各类商品和服务中以消费为中心活动的加密资产的表现。富时灰度加密货币行业指数（FTSE Grayscale Currencies Crypto Sector Index）旨在衡量至少具备以下三种基本功能之一的加密资产的表现，这三种功能分别是：价值储存、交换媒介和记账单位。富时灰度金融加密行业指数（FTSE Grayscale Financials Crypto Sector Index）旨在衡量那些寻求提供金融交易和服务的加密资产的表现。
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